Czy to początek większej korekty? Czeka nas stagflacyjna dekada? Analiza amerykańskiego rynku.



Ostatni raport poświęciliśmy Chinom. Zatem dziś dla kontrastu, przyjrzymy się dokładnie co słychać na amerykańskim rynku. Zbadamy jak od ostatniej analizy zmieniły się wyceny (https://wolnorynkowykapitalizm.pl/amerykanski-rynek-akcji-to-najwieksza-banka-w-historii/) . Rynek jest w jeszcze większej bańce, czy może prognozy odnośnie wzrostów zysków spółek się sprawdziły? Jako, że jestem wzrokowcem, to analiza będzie opierać się na wielu wykresach, grafikach oraz danych, a nie na mojej mniej lub bardziej subiektywnej opinii. 😊

Nie licząc wirusowego spadku, znajdujemy się obecnie w jednym z najdłuższych rynków byka w historii, który trwa już 13 lat. W tym okresie SP500 zanotował nominalny wzrost o ponad 400%. Warto zaznaczyć, że w okresie 2000-2013 zwrot nominalny z naszej inwestycji w SP500 wyniósłby 0%. Oczywiście jeśli po drodze (w 2002 lub 2008 roku) nie rzuciłbyś ręcznikiem. Takich okresów w historii amerykańskiego rynku było kilka, co tylko świadczy o tym, że ślepe inwestowanie pasywne nie zawsze się sprawdza.

Wskaźnik forward cena/zysk do którego za chwilę przejdziemy był wyższy tylko w 2000 roku, gdy podczas bańki technologicznej wynosił on 25,2 dla szerokiego, amerykańskiego indeksu SP 500. Co ciekawe, wtedy 10 letnia amerykańska obligacja skarbowa płaciła 6,2% (stopa wolna od ryzyka). Zatem jakich zwrotów musieli oczekiwać wtedy inwestorzy? Dziś prędzej można wysokie wyceny uzasadnić. Mianowicie jeśli nie zmniejszymy swojej awersji ryzyka oraz nie przeniesiemy kapitału na rynek akcyjny, to będziemy musieli się pogodzić z realną stratą z naszej inwestycji.

Jak już wspomniałem wskaźnik forward P/E nie był na takim poziomie od 2000 roku. Dużo mówię o tej metryce, gdyż rynek nie przejmuje się tym co było, tylko tym, co przed nami. Jednak wskaźnik ten opiera się na prognozach, które mogą się nie sprawdzić. W tabelce możesz zaobserwować, że wskaźnik CAPE Shillera, który patrzy w przeszłość (kapitalizacja podzielona przez średnia arytmetyczna zysków za ostatnie 10 lat z dostosowaniem inflacyjnym) wynosi 37. Metryka ta była wyższa tylko i wyłącznie w 2000 roku, gdy mieliśmy do czynienia z bańką technologiczną. Nawet w 1929 roku rynek według CAPE Shillera był „taniej” wyceniony. Nie wspominając o 2007 roku, gdy podstawowe metryki w porównaniu z 2021, czy z 2000 rokiem były na dużo niższym poziomie.

Można spotkać się z opinią, że wskaźnik P/E nie działa i nie ma się co nim przesadnie kierować. Jak możesz zobaczyć na lewej części wykresu, to w okresie jednego roku rzeczywiście on nie działa, gdyż korelacja pomiędzy forward P/E, a następującym zwrotem inwestycyjnym wynosi zaledwie 4%, czyli praktycznie nie istnieje. Jednak w krótkim okresie rynek jest nieefektywny, a przewartościowane aktywa mogą być za 12 miesięcy jeszcze bardziej przewartościowane.

Inaczej sytuacja wygląda w przypadku kolejnych 5 lat, gdzie korelacja jest już solidna i wynosi ponad 40%. Im dłuższy okres, tym wycena rynku ma dużo większy wpływ na wynik inwestycyjny. Oczywiście trzeba pamiętać, że wskaźnik P/E to malutka część analizy inwestycyjnej danej spółki lub rynku, a kierowanie się tylko podstawowymi wskaźnikami wyceny jest lekko infantylne. Wolisz być akcjonariuszem firmy o P/E 15 z marazmem jeśli chodzi o wzrost zysków, zdobywanie rynku oraz ze sporym zadłużeniem, czy spółki z P/E 25, której zyski będą rosnąć w tempie 15-20%, model biznesu jest innowacyjny, firma penetruje nowe rynki oraz jest zdrowo zarządzana? Często się zdarza, że atrakcyjna wycena wskaźnikowa danej spółki, czy rynku jest jak najbardziej uzasadniona. Kluczem jest szukanie świetnych biznesów, które są racjonalnie wycenione, a nie miernych/przeciętnych, które są „atrakcyjnie” wycenione. Taka jest przynajmniej moja opinia.

My jednak wróćmy do wskaźnika forward P/E dla SP500 oraz rozłóżmy go na czynniki pierwsze. Po pierwsze możesz zaobserwować, że w tym roku lekko on spadł – do poziomu 20,3. Jest to spowodowane tym, że wzrostowi zysków na poziomie 26%, towarzyszył wzrost indeksu o 15%. Im bardziej delta pomiędzy oboma zmiennymi się będzie rozjeżdżać, tym forward P/E będzie mniejsze. Oczywiście działać to może również w drugą stronę. Warto zaznaczyć, że dla top 10 spółek z SP500, które stanowią 30% indeksu, forward P/E wynosi 28,6! Podczas, gdy dla pozostałych firm forward P/E wynosi zaledwie 19. To właśnie spółki technologiczne, stanowiące ogromną część indeksu ciągną go do góry. Mam tutaj na myśli m.in. FAANNGT, czyli Facebook, Apple, Amazon, Netflix, Nvidia, Google i Tesla. Kapitalizacja powyższych spółek wraz z Microsoftem wynosi blisko 10 bilionów dolarów, czyli prawie 25% wartości amerykańskiej giełdy oraz ponad 10% całego, światowego rynku akcji.

Rozjazd pomiędzy wycenami spółek „growth” oraz „value”, zapoczątkowany w 2011 roku można zaobserwować na poniższym wykresie. Do szaleństwa na rynku spółek „growth” z roku 2000 wciąż nam daleko.

Okres końcówki XX wieku należał do spółek „growth”, następnie to spółki „value” okazały się najlepszą inwestycją jeśli chodzi o amerykański rynek akcji. Jednak po kryzysie finansowym z 2008 roku mamy do czynienia z ogromną hossą na spółkach technologicznych. Nasdaq w okresie, gdy SP500 wzrósł 4x, zanotował wzrost na poziomie 8x (2008-2021).

Znakomicie przedstawioną przeze mnie historię na temat spółek „growth” oraz „value” widać na powyższym wykresie. Wzrost wartości dzielenia value/growth oznacza lepsze czasy dla spółek „value”, a spadek to oznaka tego, że firmy „growth” dają sobie radę dużo lepiej.

Możesz dostrzec, że realna stopa wolnego przepływu pieniężnego dla sektora technologicznego ostatni raz była w negatywnym terytorium w okresie bańki z 2000 roku.

Jak wygląda kwestia związana ze stopą dywidendy oraz stopą buy-back’ów, które są inną formą wypłaty zysku dla akcjonariusza? Można się spodziewać, że rekordowo niskie rentowności obligacji skarbowych przyczynią się do napływu kapitału na rynek akcji, co zbije stopę dywidendy dla indeksu.

Za ostatnie 12 miesięcy spółki należące do indeksu SP500 wypłaciły 501 miliardów dolarów dywidendy (stopa 1,37% – historycznie rekordowo niska) oraz skupiły akcje własne o wartości 609 miliardów dolarów (buy-back yield – 1,68%). Jednak warto mieć na uwadze, że nie jest tak kolorowo, że łączna stopa wynosi 3,05%. W przeciągu ostatnich 12 miesięcy miało miejsce więcej emisji nowych akcji niż ich skupu, co zeruje nasz buy-back yield. Dopiero w drugim kwartale 2021 skup był dużo większy niż emisja nowych akcji, biorąc pod uwagę wszystkie spółki z SP500. Oczywiście nie może to dziwić. Zarządy większości spółek przeprowadzają skup przy szalonych wycenach, a gdy mamy do czynienia z krachem oraz paniką, tylko wytrawni CEO decydują się na zakup akcji własnych po promocyjnej cenie. Podobnie z resztą sytuacja wygląda w przypadku inwestorów. 😊

Rzućmy przy okazji okiem na szerszą gamę wskaźników.

Jak widzisz większość z nich jest obecnie w 100 percentylu, czyli przez 99% biegu giełdowej historii były one na niższym poziomie.

Kapitalizacja amerykańskiego rynku akcji/ PKB USA

Wskaźnik Warrena Buffetta nigdy w historii nie był tak wysoki. Dziś kapitalizacja amerykańskiej giełdy (Wilshire 5000) jest 2 razy większa od PKB Stanów Zjednoczonych. Oczywiście można to uzasadniać tym, że spółki amerykańskie generują sporo przychodów za granicą. Jednak personalnie wyznaję zasadę powrotu do średniej (reversion to mean) i twierdzę, że tym razem nie będzie inaczej, a wskaźnik Buffetta w długim okresie wróci do normalnego poziomu. Raczej wątpię, że stanie się to za sprawą potężnego wzrostu gospodarczego, mierzonego za pomocą PKB.

Warto spojrzeć również na kilka ciekawych korelacji z jakim na szalonym, amerykańskim rynku mamy do czynienia.

Wykres: Margin debt w mld dolarów (czerwony kolor – lewa oś) vs kapitalizacja SP 500 (niebieski kolor – prawa oś)

Zacznijmy od korelacji pomiędzy SP500, a „margin debt”, czyli środkami pożyczonymi od brokera, których uważamy do zakupu akcji. Obecnie wartość ta na amerykańskim rynku jest rekordowa oraz wynosi blisko 900 miliardów dolarów. Ostatnio mieliśmy do czynienia z lekką redukcją „marginu”, a przy okazji SP500 zanotował korektę na poziomie 5,5%.

Wykres: SP 500 (czerwony, lewa oś) vs łączne aktywa EBC, FED, BoJ w bln dolarów (niebieski, prawa oś)

Druga ciekawa zależność to przyrost aktywów banków centralnych (FED, EBC, BoJ) oraz poczynania SP500. O ile luzowanie ilościowe stosowane przez banki centralne nie polega na skupie akcji (chyba, że mówimy o BoJ lub Banku Szwajcarii – https://wolnorynkowykapitalizm.pl/jak-zniszczyc-kapitalizm-finansowy-socjalizm-cz-3/) , to skup obligacji skarbowych, czy korporacyjnych, czyli zbijanie ich rentowności, a zarazem zalanie rynku pieniądzem prowadzi do tego, że kapitał musi migrować na rynek akcji, aby o jakiejkolwiek stopie zwrotu inwestor mógł pomarzyć. Ponadto działania banków centralnych w postaci niekończącego się luzowania ilościowego oraz zerowych stóp procentowych, dają inwestorom gwarancję, że leci z nimi pilot. Pilot, który nie pozwoli, aby rynek akcji się załamał. Iluzja bogactwa jest kluczem dla gospodarki opartej na konsumpcji oraz zadłużeniu. Ludzie widzący rosnące wartości rachunku maklerskiego, czy emerytalnego (programy jak np. 401k), mają większość skłonność do konsumpcji niż w przypadku gdy ich konto maklerskie zanurkowałoby 50%. O ile w krótkim okresie zaufanie oraz działania banków centralnych mogą wyciągnąć giełdę do góry, to w długim okresie prawda wyjdzie na jaw, a bankierzy centralni pozostaną bezbronni. Stóp procentowych nie da się już niżej obniżyć. Lekarstwo gorsze niż choroba, czyli luzowanie ilościowe również przestaje działać. Pozostanie tylko „helicopter money”, czyli transfer waluty wprost do obywateli, z którym mieliśmy do czynienia w USA w 2020 roku.

W mojej opinii w nadchodzącej dekadzie na amerykańskim rynku inwestor może oczekiwać niskich stóp zwrotu, z czym zapewne większość się już pogodziła. Kiedyś portfel 60% akcje/ 40% obligacje zapewniał nam ciekawą dywersyfikację. W erze spowolnienia gospodarczego obniżano stopy procentowe, więc nasze obligacje zyskiwały na wartości. Obecnie korelacja pomiędzy tymi aktywami jest dodatnia, a polityka stosowana przez światowe banki centralne zniechęca do lokowania swoich środków na rynku długu, który gwarantuje nam pewną, realną stratę. Możesz zadać sobie pytanie, kiedy ten „Domek z Kart” budowany przez bankierów centralnych przez ostatnie kilkanaście lat się rozpadnie.

„Nie ma sposobu na uniknięcie bustu spowodowanego ekspansją kredytu. Alternatywą pozostaje tylko to, czy bust nadejdzie wcześniej, jako wynik przywrócenia zdrowej polityki kredytowej, czy później jako katastrofa, w którą uwikłany będzie cały system monetarny”
LUDVIG VON MISES

Nie ukrywam jednak, że można znaleźć spółki, sektory, które są racjonalne wycenione. Jednak trzeba być w tej kwestii bardzo selektywnym. Jak już wspomniałem to największe spółki technologiczne, które są bardzo drogie ciągną rynek. Temat amerykańskich spółek dywidendowych poruszę w innym artykule. 😊

Jeśli chcesz zapoznać się z obszernymi analizami na temat innych grup aktywów, które mogą pozwolić Ci ochronić kapitał przed inflacją, to spis treści przygotowałem poniżej:

– Chiny https://wolnorynkowykapitalizm.pl/kupuj-gdy-leje-sie-krew-co-slychac-w-panstwie-srodka-analiza-rynku/

– Surowce https://wolnorynkowykapitalizm.pl/czeka-nas-dekada-surowcow-szczegolowa-analiza-4-spolek-raport-inwestycyjny-rynku/

– Polska https://wolnorynkowykapitalizm.pl/5-spolek-z-gpw-ktore-warto-miec-na-oku-raport-inwestycyjny-wrzesien-2021/

– Uran https://wolnorynkowykapitalizm.pl/czeka-nas-hossa-na-uranie-jak-mozesz-zainwestowac-analiza-rynku/

– Srebro https://wolnorynkowykapitalizm.pl/czas-na-srebro-analiza-rynku/

– Rynki wschodzące https://wolnorynkowykapitalizm.pl/rynki-wschodzace-raport-inwestycyjny-2021/

– złoto

Wczoraj na rynku (4.10.2021) mieliśmy do czynienia z bardzo ciekawą sytuacją, wróżoną przez tzw. „gold bugs” od kilku lat. Mianowicie pozbywanie się amerykańskich aktywów (spadki na amerykańskiej giełdzie, wzrost rentowności obligacji oraz osłabienie się dolara) oraz wzrost cen złota.

Nasdaq vs Złoto

Złoto w ostatnim okresie przeżywa bardzo ciężki okres. „Wzrost” gospodarczy, rosnące ceny akcji, zapowiedzi na temat podwyżki stóp procentowych oraz ograniczenia skupu aktywów („tapering”) negatywnie wpływają na ceny metalu. Jednak warto mieć na uwadze, że jest to już w cenę wliczone. Jeśli FED stwierdzi, że stóp procentowych się nie da podnieść, a „tapering” musi być mniejszy niż przewidywano, to ceny kruszcu poszybują w górę. FED ma następujący wybór. Albo nie przejmujemy się inflacją i dalej stosujemy ekspansywną politykę monetarną w imię walki o zmniejszenie bezrobocia i innych głupot, których można posłuchać na konferencjach Powella. Albo zacieśniamy politykę, co może wpłynąć negatywnie na giełdę oraz na gospodarkę opartą na długu oraz tanim pieniądzu. Po latach odwlekania nieuniknionego bólu FED zapędził się do narożnika, z którego nie ma wyjścia. Nasilający się kryzys energetyczny, zaburzenia łańcuchów dostaw oraz rosnące ceny surowców, tylko zwiększą presję inflacyjną oraz presję na zacieśnianie polityki monetarnej. W mojej opinii stagflacja prezentuje się jako coraz bardziej możliwy scenariusz, w którym to metale oraz surowce dają sobie nieźle radę. O ile bardzo łatwo jest zwiększyć podaż waluty, to tego samego nie można powiedzieć o podaży realnych dóbr i usług.

Indeks spółek wydobywających złoto (dzisiejsze GDX) vs SP 500 lata 1973-74

Rynek nigdy nie był tak specyficzny oraz nieprzewidywalny jak obecnie. Czekają nas bardzo ciekawe miesiące, w których coraz ciężej będzie zachować wartość nabywczą swoich oszczędności. Przy inflacji raportowanej przez NBP na poziomie 5,8%, potrzebujemy stopy zwrotu brutto – 7,2%.

My naszą podróż po aktywach będziemy kontynuować i w następnych artykułach udamy się na rynek miedzi oraz REIT-ów.

Jakie jest Twoje zdanie na temat amerykańskiego rynku? Ile procent Twojego portfela stanowią spółki notowane na Wall Street? Napisz w komentarzu 😊

Z wolnorynkowym pozdrowieniem,

Bartosz Baran

Materiał nie powinien być w szczególności rozumiany jako rekomendacja inwestycyjna w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) nr 2016/958 z dnia 9 marca 2016 r. uzupełniającego rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących środków technicznych do celów obiektywnej prezentacji rekomendacji inwestycyjnych lub innych informacji rekomendujących lub sugerujących strategię inwestycyjną oraz ujawniania interesów partykularnych lub wskazań konfliktów interesów”. Skorzystanie z materiału jako podstawy lub przesłanki do podjęcia decyzji inwestycyjnej następuje wyłącznie na ryzyko osoby, która taką decyzję podejmuje. Autorzy nie ponoszą żadnej odpowiedzialności za takie decyzje inwestycyjne. Wszystkie opinie i prognozy przedstawione w tym opracowaniu są wyrazem najlepszej wiedzy i osobistych poglądów autora na moment publikacji i mogą ulec zmianie w późniejszym okresie.

2 thoughts on “Czy to początek większej korekty? Czeka nas stagflacyjna dekada? Analiza amerykańskiego rynku.”

  1. Moje zdanie na temat amerykańskiego rynku piekielnie przegrzany i raczej nie ma tam okazji.
    Jeśli chodzi o spółki notowane na Wall Street to trzeba to podzielić czy taki np. GDX lub GDXJ to jest ekspozycja na amerykańską giełdę, czy na złoto, jeśli patrząc na to w sposób, że to jest ekspozycja na złoto to mam maks 2% ekspozycji na USA, jeśli ETF-y typu GDXJ, EWS, ERUS itd… traktujemy jako ekspozycję na USA to pewnie jakieś 60% mojego portfela to jest Wall Street

Leave a Reply

Twój adres e-mail nie zostanie opublikowany. Wymagane pola są oznaczone *